來源：2016年08月09日 第一財經(jīng)日報

[鋼鐵行業(yè)資產(chǎn)負債率為60%~70%，遠高于其他行業(yè)。因此債轉(zhuǎn)股從鋼鐵行業(yè)率先啟動有利于緩解產(chǎn)能過剩行業(yè)債務(wù)負擔(dān)重、償債壓力過大的局面。]

近日，銀監(jiān)會就《關(guān)于鋼鐵煤炭行業(yè)化解過剩產(chǎn)能金融債權(quán)債務(wù)處置的若干意見》（下稱《意見》）向相關(guān)機構(gòu)征求意見，《意見》支持金融資產(chǎn)管理公司（AMC）、地方資產(chǎn)管理公司，按照市場化、法治化的原則，開展債轉(zhuǎn)股工作，關(guān)于債轉(zhuǎn)股對象的表述是“鋼鐵煤炭骨干企業(yè)”。債轉(zhuǎn)股作為推進供給側(cè)改革的一環(huán)，與近期煤炭領(lǐng)域信貸違約掉期（CDS）和國源煤炭資產(chǎn)管理公司的成立都標志著資本市場助力供給側(cè)改革向縱深推進。

《第一財經(jīng)日報》記者通過梳理Wind數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，鋼鐵行業(yè)資產(chǎn)負債率為60%~70%，遠高于其他行業(yè)。因此債轉(zhuǎn)股從鋼鐵行業(yè)率先啟動有利于緩解產(chǎn)能過剩行業(yè)債務(wù)負擔(dān)重、償債壓力過大的局面。

在去杠桿、去產(chǎn)能的背景下，鋼企融資困難。銀行對鋼鐵、煤炭等過剩產(chǎn)能行業(yè)貸款實施總量控制等手段，公募等機構(gòu)加強對過剩產(chǎn)能行業(yè)產(chǎn)業(yè)債的風(fēng)險監(jiān)控，鋼企融資困難程度及融資成本大幅增加。

2016年4月21日，央行等四部委聯(lián)合印發(fā)的《關(guān)于支持鋼鐵煤炭行業(yè)化解產(chǎn)能實現(xiàn)脫困發(fā)展的意見》，提出金融機構(gòu)應(yīng)堅持區(qū)別對待、有扶有控原則，對長期虧損、失去清償能力和市場競爭力的企業(yè)及落后產(chǎn)能，堅決壓縮退出相關(guān)貸款。中國建設(shè)銀行(601939,股吧)河南省分行對公貸款經(jīng)理黃懷力告訴《第一財經(jīng)日報》記者，現(xiàn)在銀行已經(jīng)很難向過剩產(chǎn)能行業(yè)的企業(yè)貸款。

今年渤海鋼鐵和東北特鋼的債務(wù)違約事件尤為引人關(guān)注：渤海鋼鐵集團于2010年合并組建后依靠貸款迅速擴張產(chǎn)能，而產(chǎn)能投產(chǎn)季又面臨行業(yè)產(chǎn)能過剩、利潤下滑的困境，最終釀成債務(wù)違約；東北特鋼自今年3月28日起，已有7只債券違約，共涉及資金約47.7億元。

華泰證券(601688,股吧)首席策略分析師薛鶴翔告訴記者，隨著供給側(cè)改革相關(guān)政策逐漸落地，去產(chǎn)能路徑逐步明朗，鋼鐵企業(yè)債務(wù)負循環(huán)路徑有望打破。不過薛鶴翔認為，供給側(cè)改革有兩條底線不能觸碰，一是地方的社會穩(wěn)定，二是不能出現(xiàn)系統(tǒng)性的、區(qū)域性的金融風(fēng)險。關(guān)乎地方社會穩(wěn)定的就業(yè)問題已通過中央財政專項獎補及地方配套資金緩解。因此，債務(wù)風(fēng)險很可能會成為去產(chǎn)能的主要難題。

東北證券(000686,股吧)研究員黃啟知告訴記者，上市鋼企帶息債務(wù)主要為融資性負債，可分為銀行貸款和公開市場債務(wù)。就大部分上市鋼企而言，由于大多具有國企身份，因此在銀行貸款展期或借新還舊上問題并不大。但是上市鋼企在公開市場債務(wù)上壓力較大，在公開市場上借新還舊較難，發(fā)債成本較高。中信證券(600030,股吧)研報也認為，債轉(zhuǎn)股主要是針對銀行貸款，而債券尤其是公募債券債轉(zhuǎn)股成本大、協(xié)調(diào)難度大，推行的可能性并不大。這從東北特鋼、鞍鋼集團等企業(yè)在債券持有人壓力下承諾不對債券債轉(zhuǎn)股就可以看出。

從這個角度來看，債轉(zhuǎn)股成本極有可能由銀行承擔(dān)而不是財政注資。中信證券策略分析師黃文濤認為，在債轉(zhuǎn)股對象的選擇上將是行業(yè)龍頭企業(yè)或者地方龍頭企業(yè)，僵尸企業(yè)不可能直接參與債轉(zhuǎn)股。5月9日，《人民日報》援引權(quán)威人士講話提到“對那些確實無法救的企業(yè)，該關(guān)閉的就堅決關(guān)閉。該破產(chǎn)的要依法破產(chǎn)，不要動輒搞債轉(zhuǎn)股”。

而在現(xiàn)實中，其實僵尸企業(yè)的債權(quán)人自己也不愿意“債轉(zhuǎn)股”。某鋼鐵僵尸企業(yè)債權(quán)人向《第一財經(jīng)日報》記者表示，僵尸企業(yè)債權(quán)人清楚，自己會面臨越來越大的資產(chǎn)損失，債務(wù)人也已經(jīng)無法從企業(yè)經(jīng)營中獲得利潤，可是債權(quán)人并不會選擇“債轉(zhuǎn)股”，因為一旦“債轉(zhuǎn)股”，債權(quán)人的身份就變成了股東，未來將真正陷在企業(yè)泥潭當(dāng)中。既無強制破產(chǎn)機制倒逼，又無“債轉(zhuǎn)股”主觀意愿，在上述人士看來，才是導(dǎo)致僵尸企業(yè)長期存在的關(guān)鍵所在。

僵尸企業(yè)的生存土壤沒有被鏟除，一旦鋼價抬升，僵尸企業(yè)就立馬復(fù)產(chǎn)。中國冶金礦山企業(yè)協(xié)會相關(guān)負責(zé)人告訴記者，中國鋼鐵行業(yè)虧損嚴重的根本原因就在于有效鋼鐵產(chǎn)能難以退出市場，而僵尸企業(yè)“居功至偉”。

雖然國有大型鋼企問題很多，但作為地方納稅大戶和穩(wěn)定社會的需要，地方政府的隱性信用擔(dān)保在一段時間仍會存在，而地方政府也在想方設(shè)法幫助鋼企脫困，比如重慶鋼鐵(601005,股吧)和華菱鋼鐵(000932,股吧)的“非鋼化重組”。從這個角度來看，僵尸鋼企的倒閉潮尚未到來，而對政策真正的考驗也還在路上。

多位鋼鐵行業(yè)業(yè)內(nèi)人士告訴記者，監(jiān)管層力推行業(yè)內(nèi)骨干企業(yè)債轉(zhuǎn)股，將會使得骨干企業(yè)在行業(yè)大洗牌中勝出，馬太效應(yīng)將會凸顯，但是不應(yīng)忽略僵尸企業(yè)在鋼鐵行業(yè)劣幣驅(qū)逐良幣的效應(yīng)，因此仍需完善僵尸企業(yè)的破產(chǎn)退出機制，鏟除僵尸企業(yè)生存的土壤。